Beleggen in kunst, is het de moeite waard?

For the English version, click here.

Is kunst eigenlijk wel een aanzienlijke beleggingscategorie?

In 2020 bedroeg de totale waarde van wereldwijde kunstveilingen $50 miljard, waarbij de veilingsector 42% bijdroeg ($21 miljard) en de resterende 58% ($29 miljard) werd afgehandeld door handelaren en galerieën. Met name de digitale verkoop was goed voor ongeveer 12,5 miljard dollar, wat neerkomt op ongeveer een vierde van de totale waarde van kunstveilingen. De kunstmarkt is dus niet klein, maar is het een waardevolle beleggingscategorie om in te investeren? Dit artikel geeft basisinformatie over de kunstmarkt om te proberen deze vraag te beantwoorden.

Waarom beleggen in kunst?

Hoe bereken je het rendement van kunstwerken?

De kunstmarkt is een illiquide markt, dit verwijst naar een markt waar er een beperkt aantal kopers en verkopers is, waardoor het moeilijk is om activa te kopen of te verkopen zonder de prijs ervan aanzienlijk te beïnvloeden. Daarom worden kunstprestaties meestal gemeten met twee methoden: de herhaalde verkoopmethode (RSM) en de hedonische regressiemethode (HRM). De RSM houdt de prijzen bij van kunstwerken die meerdere keren zijn verkocht, waardoor de prijsstijging in de loop van de tijd kan worden berekend. De HRM daarentegen analyseert de kenmerken van kunstwerken en hun bijbehorende prijzen om de waarde van specifieke kenmerken te schatten.

Diversificatie en portefeuilleversterking

De Sharpe-ratio meet het voor risico gecorrigeerde rendement van een belegging (na aftrek van een risicovrije rente zoals Amerikaans schatkistpapier) gedeeld door de standaardafwijking van het rendement, die de volatiliteit van de waarde van de portefeuille in de loop van de tijd weergeeft. Een hogere Sharpe-ratio wijst op een beter voor risico gecorrigeerd rendement, terwijl een lagere ratio wijst op een slechtere prestatie. Een ratio boven de 1 wordt over het algemeen als goed beschouwd, maar moet worden vergeleken met vergelijkbare beleggingen voor een zinvolle beoordeling.

Bij het evalueren van de beleggingsprestaties van kunst in vergelijking met andere beleggingscategorieën zoals goud, aandelen en obligaties met behulp van de Sharpe-ratio (rendement/risico), is het duidelijk dat schilderijen lagere Sharpe-ratio’s hebben dan goud, aandelen en obligaties. Ze presteren echter beter dan grondstoffen en onroerend goed in termen van risicogecorrigeerd rendement. Daarom kan het opnemen van beleggingen in schilderijen als gunstig worden beschouwd voor het samenstellen van een optimale beleggingsportefeuille.

Het opnemen van kunst in een gediversifieerde portefeuille kan voordelig zijn vanwege de negatieve correlatie tussen kunstrendementen en die van aandelen en obligaties. Deze negatieve correlatie houdt in dat kunstprijzen de neiging hebben om in de tegenovergestelde richting te bewegen van de prijzen van aandelen en obligaties, wat een potentiële afdekking biedt tegen marktvolatiliteit. Een voorgestelde allocatie voor een optimale, voor risico gecorrigeerde portefeuille bestaat uit 50% Dow Jones bedrijfsobligaties, 25% S&P500 aandelen, 15% goud en 10% kunst. Deze allocatie heeft als doel het risico in evenwicht te brengen en het potentiële rendement te maximaliseren door te diversifiëren over verschillende activaklassen.

Potentieel voor vermogensgroei

Volgens de bevindingen in ‘The Price of Art and the Art of Pricing’ hebben schilderijen en tekeningen een jaarlijks reëel rendement van 2,5% na inflatiecorrectie. Wanneer transactiekosten buiten beschouwing worden gelaten, bedraagt het nominale rendement 6,25%. Opvallend is dat hogere rendementen worden waargenomen aan de bovenkant van de prijsverdeling (duurdere schilderijen genereren doorgaans hogere rendementen).

Belangrijkste drijfveren en risico’s van kunstbeleggingen

Drivers van het rendement van kunstwerken

Invloed van kleur

In het artikel “Colors, Emotions, and the Auction Value of Paintings” (EER, 2022) werden experimenten uitgevoerd met zowel veld- als veilinggegevens om de invloed van kleuren op de prijzen van schilderijen te onderzoeken. In het onderzoek werden 12.906 kunstwerken geanalyseerd die tussen 1994 en 2017 werden verkocht, waarbij de nadruk lag op 5.482 niet-figuratieve abstracte schilderijen van 66 kunstenaars om vervuilingseffecten te minimaliseren. Uit het onderzoek bleek dat een toename van één standaarddeviatie in het percentage blauwe en rode tinten overeenkwam met premies van respectievelijk 10,6% en 4,20% in veilingprijzen. Laboratoriumexperimenten met studenten uit China, Nederland en de Verenigde Staten bevestigden dat blauwe en rode kleuren hogere biedingen en sterkere aankoopintenties opleverden, waarbij blauwe schilderijen een premie van 18,6% opleverden en rode schilderijen een premie van 17,3%. Plezier bleek de dominante emotionele respons te zijn, waardoor zowel de biedingen als de aankoopintenties in alle drie de culturele contexten toenamen. In het algemeen concludeerde het onderzoek dat kleureigenschappen de prijs van schilderijen significant beïnvloeden, voornamelijk door hun vermogen om specifieke emoties op te roepen, en dit effect is consistent in verschillende culturen.

Geslacht

Vrouwelijke kunstenaars hebben de neiging om hun kunstwerken met een korting te verkopen in vergelijking met mannelijke kunstenaars, en dit kan worden toegeschreven aan prijsvooroordelen die geworteld zijn in de gendercultuur. Uit de analyse van een dataset van 1,9 miljoen veilingtransacties in 49 landen blijkt dat schilderijen van vrouwelijke kunstenaars met een onvoorwaardelijke korting van 42,1% worden verkocht. De genderkorting wordt beïnvloed door de genderongelijkheid in een land, wat aangeeft dat culturen met een grotere gendergelijkheid minder korting vertonen. Zelfs wanneer gecontroleerd wordt voor vaste effecten van kunstenaars, zoals de VN-index voor genderongelijkheid en arbeidsparticipatie, blijft de korting significant. De studie bevat ook twee experimenten om de kwestie verder te onderzoeken. In het eerste experiment werd deelnemers gevraagd het geslacht van de kunstenaar te raden door naar schilderijen te kijken, maar de resultaten toonden aan dat correct raden niet beter was dan willekeurig toeval. Het tweede experiment richtte zich op het effect van waargenomen geslacht op de waardering van deelnemers voor kunstwerken. De bevindingen suggereren dat deelnemers die meer lijken op typische deelnemers aan kunstveilingen kunst van vrouwen 6% minder waarderen. Deze analyses en experimenten werpen licht op de prijsverschillen tussen mannen en vrouwen op de kunstmarkt.

De dood van een meester

Het overlijden van een meester-kunstenaar heeft een positieve invloed op prijzen, opbrengsten en omzet in de kunstmarkt. De dood van een kunstenaar betekent een negatieve schok voor hun toekomstige productie, wat resulteert in een permanente daling van hun artistieke productie. Vergelijkbaar met de bevindingen van Hong et al. (2006), waar een toename van de float de omzet en prijs verlaagt, leidt de vroegtijdige dood van een kunstenaar tot een toename van zowel de prijs als de omzet. Het sterfte-effect is meer uitgesproken wanneer de kunstenaar op jonge leeftijd overlijdt (jonger dan 65 jaar) en tijdens zijn leven een aanzienlijke bekendheid heeft bereikt. De analyse heeft echter een uitdaging omdat er geen counterfactual vergelijking mogelijk is (kleine dataset). Om dit te verhelpen, wordt elke artiest vergeleken met een “contrafeitelijke” artiest die geen vroegtijdige dood meemaakte.

Traumatische gebeurtenissen tijdens het leven van een meester

Deze studie onderzoekt of creativiteit toeneemt of afneemt tijdens de periode van rouw en rouw na het overlijden van een geliefde. De onderzoekers verzamelden informatie over de sterfdata van 33 Franse kunstenaars en 15 Amerikaanse kunstenaars, evenals gegevens over meer dan 15.000 schilderijen van online bronnen.

De bevindingen suggereren dat er geen bewijs is voor het idee dat kunstenaars creatiever worden na de dood van een vriend of familielid. De prijzen van schilderijen bleken echter wel significant lager te zijn in het eerste jaar na het overlijden van een dierbare. Bovendien worden schilderijen die tijdens de rouwperiode zijn gemaakt minder vaak opgenomen in grote museumcollecties.

Het is belangrijk om op te merken dat er beperkingen zijn aan dit type onderzoek, en de auteurs bespreken de interpretatie van de gegevens.

Inkomen en inkomensongelijkheid

In het artikel “Art and Money” van Goetzmann, Renneboog en Spaenjers (2011) onderzoeken de auteurs de invloed van aandelenmarkten en topinkomens op kunstprijzen. Ze construeren een kunstmarktindex op basis van herhaalde verkoopgegevens van Reitlinger (1961) en de Art Sales Index, waarbij ze zich richten op verkopen in Londen, uitgedrukt in Britse ponden. De studie vindt een significante relatie tussen aandelenmarktrendementen en kunstprijzen in de afgelopen twee eeuwen. Bovendien gaat een toename van de inkomensongelijkheid gepaard met hogere kunstprijzen. De auteurs stellen ook een langetermijnrelatie vast tussen topinkomens en kunstprijzen. Er zijn echter beperkingen aan de gebruikte dataset, waaronder een hoge concentratie van verkopen van Christie’s Londen en mogelijke vertekeningen met betrekking tot kunstenaars die beroemd waren in de jaren 1960. Het onderzoek suggereert dat het geld van rijke individuen de kunstprijzen bepaalt en dat een snelle groei van de inkomensongelijkheid kan leiden tot een hausse op de kunstmarkt. De bevindingen ondersteunen het idee dat kunstprijzen worden beïnvloed door financiële en economische factoren.

Risico’s en uitdagingen bij kunstbeleggingen

Vertrouwen, herkomst en authenticiteit

In de studie “In Art We Trust” van Li, Ma en Renneboog (2021) onderzoeken de onderzoekers de rol van authenticiteit en herkomstinformatie op de kunstmarkt. Ze onderzoeken hoe informatie over de geschiedenis en certificering van een kunstwerk de kans op verkoop, de prijzen en het rendement beïnvloedt.

Om hun onderzoek uit te voeren, analyseren de onderzoekers veilingcatalogi uit de online database Blouin Art Sales Index. Ze verzamelen gegevens over meer dan 1,8 miljoen transacties van schilderijen die tussen 2007 en 2016 zijn verkocht. Ze richten zich op vier dimensies van authenticiteit: stamboom (eigendomsgeschiedenis), tentoonstellingsgeschiedenis, literatuurdekking en certificering (getuigenis van de kunstenaar of meningen van experts).

Met behulp van tekstanalyse onderzoeken de onderzoekers de herkomsttekst in de veilingcatalogi en identificeren 40 kenmerken die gerelateerd zijn aan herkomstinformatie. Ze bestudeerden het effect van het verstrekken van gedetailleerde herkomstinformatie op de waarschijnlijkheid van verkoop, hamerprijzen (uiteindelijke biedprijzen) en opbrengsten voor ongeveer twee miljoen kunstwerken.

Uit het onderzoek blijkt dat vertrouwen, zoals aangegeven door herkomstinformatie, de kans dat een kunstwerk wordt verkocht met 2 tot 4% verhoogt. Het leidt ook tot prijspremies van 14 tot 54% en verhoogt het rendement op jaarbasis met 5 tot 16%. Deze bevindingen gelden voor verschillende factoren, zoals de reputatie van de kunstenaar, de artistieke stijl, de reputatie van veilinghuizen, de liquiditeit van de kunstmarkt en de timing van de carrière van de kunstenaar.

Concluderend benadrukt het onderzoek het belang van herkomstinformatie bij het vaststellen van de authenticiteit van kunstwerken en het opbouwen van vertrouwen in de kunstmarkt. Gedetailleerde herkomstinformatie heeft een positieve invloed op de waarschijnlijkheid van verkoop, prijzen en retouren van kunstwerken en draagt bij aan een betrouwbaardere en meer betrouwbare markt.

Valse kunstwerken

In het artikel “Discoveries of Fakes – Their Impact on the Art Market” van Bocart en Oosterlinck (2011) bestuderen de auteurs wat er gebeurt wanneer valse kunstwerken worden ontdekt op de kunstmarkt. Ze stellen vast dat een aanzienlijk deel van de kunst in het topsegment vals kan zijn en dat wanneer er twijfel ontstaat over de echtheid van een schilderij, de prijs met meer dan de helft kan dalen.

De onderzoekers bekijken hoe de ontdekking van vervalsingen de verkoop van schilderijen en hun prijzen beïnvloedt. Ze analyseren krantenberichten over ontdekte vervalsingen en gebruiken een statistisch model om de impact te begrijpen. Verrassend genoeg vinden ze dat de ontdekking van vervalsingen niet veel invloed heeft op de verkoopkansen van een kunstwerk. Kopers lijken het als irrelevant te beschouwen.

Ze ontdekken ook dat de prijzen van schilderijen niet onmiddellijk veranderen wanneer vervalsingen worden ontdekt. De eerste merkbare prijsverandering treedt ongeveer 136 dagen na de ontdekking op. Na ongeveer een jaar beginnen de prijzen echter weer te stijgen, wat suggereert dat kopers weer vertrouwen krijgen in de markt. Dit betekent dat, hoewel het effect op de prijzen niet onmiddellijk is, het op de lange termijn een gemiddeld effect heeft.

Het onderzoek vermeldt ook dat verkopers andere manieren kunnen kiezen om hun schilderijen te verkopen zodra bekend is dat er vervalsingen bestaan. Ze kunnen veilinghuizen gebruiken die strengere controles uitvoeren om de authenticiteit van de kunstwerken te garanderen.

Over het algemeen toont het onderzoek aan dat de ontdekking van vervalste kunstwerken een beperkte onmiddellijke impact heeft op de waarschijnlijkheid dat een schilderij wordt verkocht en niet leidt tot onmiddellijke prijsveranderingen. Na verloop van tijd kunnen de prijzen zich echter herstellen als kopers weer vertrouwen krijgen in de markt.

Strategieën en timing bij kunstbeleggingen

Arbitrage

Arbitrage verwijst naar het benutten van prijsverschillen in verschillende markten door gelijktijdig effecten, valuta of grondstoffen te kopen en verkopen. Op de markt voor unieke stukken zoals schilderijen, beeldhouwwerken en prenten is arbitrage theoretisch echter niet mogelijk vanwege het unieke karakter van elk stuk. Op de markt voor prenten, waar identieke kopieën van hetzelfde voorwerp bestaan, kan arbitrage in de praktijk wel voorkomen. Toch kunnen er beperkingen ontstaan door de staat van de prenten en variaties in transactiekosten.

Navigeren door marktomstandigheden en trends

Kunst in tijden van crisis en sociaal-politieke onrust

Tijdens de Tweede Wereldoorlog presteerde kunst goed ten opzichte van andere belangrijke beleggingscategorieën zoals effecten, obligaties en goud. Hoewel het rendement op kunst aanvankelijk daalde aan het begin van de oorlog, werd het later positief en presteerde het beter dan aandelen. Dit suggereert dat kunst diende als een afdekking tegen politieke onzekerheid tijdens de oorlogsperiode.

In termen van specifieke rendementen tijdens de Tweede Wereldoorlog (1939-1945) was het rekenkundig gemiddelde reële rendement voor kunst 11,5% vergeleken met 8,6% voor aandelen. Het geometrisch gemiddelde reële rendement was 9,5% voor kunst en 7,5% voor aandelen. Over een langere periode van 110 jaar liet de veilingwaarde van kunst een rekenkundig jaarlijks reëel rendement van 3,6% zien, met een risico van 20,1%.

Kunst presteerde tijdens de Tweede Wereldoorlog mogelijk beter vanwege de fysieke aard ervan, waardoor de waarde buiten het land kon worden opgeslagen en getransporteerd. Kleinere, meer draagbare schilderijen behaalden hogere rendementen tijdens de oorlog, deels omdat het bezitten en verhandelen van goud illegaal werd gemaakt door het naziregime.

Over het geheel genomen optimaliseerde beleggen in kunst de risico-rendement afweging zowel tijdens periodes zonder crisis als in tijden van grote onzekerheid, zoals politieke crises en oorlogen. Het is echter belangrijk om op te merken dat de grootste dalingen in kunstrendementen zich voordeden tijdens de naoorlogse periode in 1931 (-63%) en de naoorlogse periode in 1991 (-37%), toen belangrijke zeepbellen op de kunstmarkt uiteenspatten.

Trends en rages

 In het artikel “Sentiment and Art Prices” van Penasse, Renneboog en Spaenjers (2014) onderzoeken de auteurs hoe gevoelens en attitudes van mensen, bekend als sentiment, kortetermijnveranderingen in kunstprijzen kunnen beïnvloeden. Ze verzamelen enquêtegegevens van de kunstgemeenschap en vragen deelnemers naar hun vertrouwen in de toekomstige markt voor specifieke kunstenaars.

Uit het onderzoek blijkt dat wanneer het sentiment positief is, het de neiging heeft om hogere kunstprijzen in de nabije toekomst te voorspellen. Dit suggereert dat de positieve kijk van mensen op de kunstmarkt de prijzen van kunstwerken kan beïnvloeden. Het is echter belangrijk om op te merken dat de studie zich richt op kortetermijnveranderingen en de langetermijnimpact van het sentiment op kunstprijzen niet analyseert.

De auteurs bespreken ook de boom-bust patronen die worden waargenomen in de kunstmarkt, waar prijzen aanzienlijke schommelingen kunnen ondergaan in de tijd. Ze suggereren dat traditionele financiële activa, zoals aandelen, worden gewaardeerd op basis van hun verwachte toekomstige winst, terwijl de waarde van kunst wordt beïnvloed door factoren zoals marktpsychologie en emotionele aantrekkingskracht.

Om het sentiment te meten, gebruiken de auteurs een dataset met enquêtereacties van de kunstgemeenschap, waarin gevraagd wordt hoe deelnemers denken over de toekomstige markt voor specifieke kunstenaars. De resultaten geven aan dat wanneer het sentiment hoog is, dit vaak geassocieerd wordt met positieve kortetermijnrendementen op de kunstmarkt.

Het is vermeldenswaard dat het onderzoek niet grondig onderzoekt of langere periodes van hoog sentiment kunnen leiden tot lagere rendementen op de kunstmarkt op de lange termijn. De factoren die trends en rages op de kunstmarkt bepalen, zijn nog onderwerp van verder onderzoek.

Over het algemeen suggereren de bevindingen van het onderzoek dat sentiment een rol kan spelen bij het vormgeven van kortetermijnveranderingen in kunstprijzen. Het is echter belangrijk om andere factoren in overweging te nemen en meer onderzoek te doen om de dynamiek van de kunstmarkt volledig te begrijpen.

Bubbels

In het artikel “Speculative Trading and Bubbles” van Penasse en Renneboog (2020) onderzoeken de auteurs hoe de verwachtingen en het handelsgedrag van mensen kunnen leiden tot boom-bust cycli in de kunstmarkt. Ze ontdekken dat wanneer beleggers geloven dat rendementen uit het verleden een indicatie zijn voor toekomstige rendementen, ze de neiging hebben om te veel te bieden tijdens perioden van grote vraag en te weinig te bieden wanneer de vraag laag is. Deze gedragspatronen resulteren in voorspelbare pieken en dalen in de markt.

De studie identificeert ook bepaalde kenmerken van speculatieve zeepbellen in de kunstmarkt. Tijdens perioden van hoogconjunctuur is er sprake van een groter handelsvolume, een groter aandeel kortetermijntransacties en meer handel in kunstwerken uit de naoorlogse periode. De markt ervaart in deze perioden ook een hogere volatiliteit. Interessant is dat kortetermijntransacties slechter presteren dan langetermijntransacties.

De bevindingen van deze studie tarten traditionele theorieën die suggereren dat activaprijzen gebaseerd zijn op verwachtingen van toekomstige waarde. In plaats daarvan vinden de auteurs dat prijsveranderingen op de kunstmarkt worden beïnvloed door de huidige vraag in plaats van toekomstige voorspellingen. Ze stellen dat investeerders vertekende verwachtingen kunnen hebben, wat leidt tot deze patronen in kunstprijzen.

De studie belicht een bepaalde periode genaamd “The Late 1980s Bubble,” die een significante boom-bust cyclus was in de kunstmarkt. Deze periode viel samen met de Japanse zeepbel van de activaprijzen en er waren veel Japanse verzamelaars betrokken bij de markt.

Over het algemeen laat het onderzoek zien dat kunstprijzen beïnvloed kunnen worden door het sentiment en de verwachtingen van beleggers. Het laat zien dat wanneer beleggers te optimistisch worden en hun beslissingen baseren op prestaties uit het verleden, dit kan leiden tot opgeblazen prijzen gevolgd door een neergang van de markt. Inzicht in deze patronen kan ons helpen beter te begrijpen hoe de kunstmarkt zich gedraagt en waarom prijzen zo dramatisch kunnen fluctueren.

Toekomst: Technologische vooruitgang en digitale kunst; NFT’s

NFT’s, of Non-Fungible Tokens, zijn unieke digitale items die via blockchaintechnologie aan een account zijn gekoppeld. Ze maken digitaal eigendom en royalty’s mogelijk en kunnen niet worden nagemaakt. NFT’s kunnen digitale kunst, fysieke kunst, muziek en meer vertegenwoordigen. Kopers en verkopers van NFT’s gebruiken digitale portemonnees om hun cryptocurrency sleutels op te slaan, die hen toegang geven tot hun online geld. IPFS, of inter-planetair bestandssysteem, is een gedecentraliseerd opslagsysteem dat gegevensverlies voorkomt in het geval van servercrashes. De NFT-markt kende een volumepiek door speculatieve investeringen, waardoor veel nutteloze NFT’s werden verkocht. Een mogelijke toepassing van NFT’s is het creëren van een transparante markt die makers in staat stelt om een eerlijke vergoeding en royalty’s te ontvangen voor hun unieke creaties, zoals schoenen.

Referenties

Goetzmann, W. N., Renneboog, L., & Spaenjers, C. (2011). Art and Money. The American Economic Review, 101(3), 222–226.
Li, Y., Ma, X., & Renneboog, L. (2021). In Art We Trust. (CentER Discussion Paper; Vol. 2021-016). CentER, Center for Economic Research.
Li, Y., Ma, X., & Renneboog, L. (2022). Pricing Art and the Art of Pricing: On Returns and risk in art auction markets. European Financial Management, 28(5), 1139–1198.
Penasse, J. N. G., Renneboog, L. D. R., & Spaenjers, C. (2014). Sentiment and art prices. Economics Letters, 112(3), 432-434. https://doi.org/10.1016/j.econlet.2014.01.008
Penasse, J. N. G., & Renneboog, L. (2022). Speculative trading and bubbles: Evidence from the art market. Management Science, 68(7), 4939-4963. https://doi.org/10.1287/mnsc.2021.4088
Ma, X., Noussair, C. N., & Renneboog, L. (2022). Colors, emotions, and the auction value of paintings. European Economic Review, 142, [104004]. https://doi.org/10.1016/j.euroecorev.2021.104004
Pénasse, Julien and Renneboog, Luc, Speculative Trading and Bubbles: Evidence from the Art Market (December 1, 2020). CentER Discussion Paper Series No. 2014-068, 7th Miami Behavioral Finance Conference 2016,
Kim Oosterlinck, 2017. “Art as a Wartime Investment: Conspicuous Consumption and Discretion,” Economic Journal, Royal Economic Society, vol. 127(607), pages 2665-2701, December.
Graddy, K., & Lieberman, C. (2018). Death, bereavement, and creativity. Management Science, 64(10), 4505–4514. https://doi.org/10.1287/mnsc.2017.2850
Renée B Adams and others, Gendered Prices, The Review of Financial Studies, Volume 34, Issue 8, August 2021, Pages 3789–3839, https://doi.org/10.1093/rfs/hhab046
Bocart, Fabian and Oosterlinck, Kim, Discoveries of Fakes: Their Impact on the Art Market (September 13, 2022). Economics Letters, Vol. 113, No. 2, 2011.
Renneboog, L. D. R., & Spaenjers, C. (2014). Investment Returns and Economic Fundamentals in International Art Markets. (CentER Discussion Paper; Vol. 2014-018). Finance.