De optietheorie legt uit waarom Modigliani-Miller niet opgaat in de bancaire sector  

Het eigen vermogen van grote banken is ongeveer 4%. In alle andere sectoren is dit percentage beduidend hoger. Deze 4% is ook lager dan het eigen vermogen van banken in de hele 20^e eeuw, en het is ook lager dan wat banken geschikt achten voor hun debiteuren. Het eigen vermogen van 4% impliceert dat een afname van de activa van een bank van 4%, leidt tot faillissement van de bank. Om deze reden is vrijwel iedere econoom voorstander van verhoging van het eigen vermogen van de bank. Het Nederlandse Sustainable Finance Lab (een groep bestaande uit voornamelijk academische economen) heeft een stijging van 10% van het eigen vermogen voorgesteld. Banken vechten echter iedere mogelijke verplichte toename van het eigen vermogen aan, iets waarin ze tot nu toe zeer succesvol in zijn geweest.

Dit conflict brengt iedereen die kennis heeft van de belangrijkste stelling van Modigliani en Miller in verwarring. Zij stelden dat onder bepaalde omstandigheden “de marktwaarde van elke onderneming onafhankelijk is van de kapitaalstructuur”. Maar als de kapitaalstructuur (het relatieve gewicht van schuld, eigen vermogen en hybride producten) geen invloed heeft op de waarde van het bedrijf, waarom is er dan zo’n fel conflict over het eigen vermogen van banken?

Nu, de theorie van Modigliani en Miller geldt onder bepaalde omstandigheden. Aan deze voorwaarden wordt echter nooit helemaal voldaan en soms worden ze zelfs op flagrante wijze geschonden. De bancaire sector valt in de tweede categorie. Het verschil tussen een grote bank en ieder ander groot bedrijf, is dat een failliete bank altijd gesteund wordt door de staat. In Nederland werden ING en ABN AMRO in 2008 en SNS Reaal in 2013 financieel gesteund. Obligatiehouders van banken zijn dus effectief in het bezit van een putoptie op de activa van banken, die ze aan de staat kunnen verkopen in het geval de activa waarde verliezen. De staat heeft de putoptie effectief uitgegeven, zonder echter iets in rekening te brengen aan de obligatiehouders of de bank. Opties verkrijgen waarde als de uitoefenprijs dichtbij de marktwaarde van de onderliggende activa ligt. Als de staat de obligatiehouders 100% van hun obligaties uitkeert, dan is de impliciete uitoefenprijs van de activa precies gelijk aan de nominale waarde van de claim van de debiteuren. Het verschil tussen de marktprijs van de activa van een bank en deze impliciete uitoefenprijs, is gelijk aan het eigen vermogen van de bank. Dus als het eigen vermogen afneemt, neemt de waarde van de impliciete uitoefenprijs toe. Deze meevaller voor de bank kan worden verdeeld onder obligatiehouders, aandeelhouders en bankiers.

De putoptie die de staat kosteloos overhandigt aan banken, verklaart waarom banken iedere regelgeving wat betreft een verplichte toename van het eigen vermogen bestrijden. Natuurlijk zijn er andere redenen waarom schuld aantrekkelijk is voor banken (rentebetalingen zijn fiscaal aftrekbaar), maar deze gelden ook voor andere sectoren. Het unieke kenmerk van de bancaire sector is de staatsgarantie van haar activa. Hoewel er goede redenen zijn om de redenen te verstrekken, dient de staat de garantie niet kosteloos te verstrekken. Zo moet de staat op zijn minst eisen dat het eigen vermogen van banken gelijk is aan het minimale eigen vermogen (30%) in andere sectoren.